Не верьте цифрам! [заметки]

1

Колоссальные затраты, по названию страны великанов Бробдингнег из книги Джонатана Свифта «Путешествия Гулливера». – Прим. пер.

2

Калецкий А. Позитивные стороны экономического спада // Wall Street Journal. 2010. 19 июня.

3

Смит А. Теория нравственных чувств. – М.: Республика, 1997.

4

Начальная нагрузка – комиссия, взимаемая взаимным фондом при приобретении инвестором его акций. При расчете цены предложения бумаг фонда прибавляется к стоимости чистых активов (net asset value, NAV). – Прим. ред.

5

Метод Монте Карло – метод статистических испытаний; численный метод решения различных задач при помощи моделирования случайных процессов и событий. – Прим. ред.

6

Кейнс Дж. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРБ, 2012 г.

7

«Прописные истины», столь редко употребляемые в наш нынешний век сложности и изощренности, – не что иное, как «классические пословицы и мудрые изречения, которые печатались в верхней части каждой страницы в школьных прописях и тетрадях, использовавшихся для упражнения в чистописании и сочинений». – Здесь и далее, если не оговорено иное, прим. авт.

8

Киплинг Р. Боги прописных истин (перевод Рахели Торпусман), http://torpusman.livejournal.com.

9

Леонардт Д. Экономика утечек: недооценка рисков // New York Times. 2010. 6 июня.

10

Паулос Д. Мания измерений // New York Times. 2010. 10 мая.

11

Бенджамин Грэхем использовал эту цитату из «Энеиды» Вергилия в качестве эпиграфа к первому изданию своей книги «Разумный инвестор» (1949 г.).

12

Основано на моем докладе на форуме «Скрытые мины в финансах», организованном Центром исследований экономической политики Принстонского университета 18 октября 2002 г.

13

Самуэльсон П., Нордхаус В. Экономика. – М.: Вильямс, 2012.

14

Сигел Д. Долгосрочные инвестиции в акции. Стратегии с высоким доходом и надежностью. – СПб., Питер, 2010.

15

В комментариях к книге Эдгара Лоуренса Смита (1926 г.).

16

Кейнс Д. Общая теория занятости, процента и денег, 12-я глава. Эта глава столь же актуальна сегодня, как и в 1950-е гг., когда я впервые прочитал ее, будучи студентом Принстонского университета. Интересно, что совершенно в духе той ключевой мысли, которую я освещаю в данном эссе, Кейнс представляет эти концепции без всякого количественного анализа. Поэтому я взял на себя смелость вставить соответствующие данные.

17

Доходность акций также находится под влиянием доходности безрисковых облигаций. Однако вследствие неустойчивости этой взаимосвязи я ее в данном случае игнорирую. На всякий случай могу сказать, что корреляция между доходностью акций и среднесрочных казначейских облигаций США начиная с 1926 г. составляла 0,42. Однако в последние 25 лет этот коэффициент был равен 0,69, а в последние 10 лет – 0,53.

18

Я признаю, что на самом деле их нужно умножить (т. е. 1,09 × 1,03 = 1,123), что дает немного другой результат. Но такая точность едва ли необходима в полном неопределенности мире инвестирования, а когда мы обращаемся к рядовому инвестору, простота является главным достоинством.

19

Уточнение: как оказалось, годовая доходность акций за десятилетний период 1999–2009 гг. скатилась до –0,2 %.

20

Грэхем Б., Додд Д. Анализ ценных бумаг. – М.: Вильямс, 2012.

21

Кейнс Д. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРВ, 2012.

22

Сонненфельд Д. // New York Times. 2002. 5 июня.

23

Фуллер Д., Дженсен М. // Wall Street Journal. 2001. 31 декабря.

24

Уточнение от 2010 г.: компания достигла своей цели в $10 прибыли на акцию в 2009 г.

25

Цитируя эксперта по общественному мнению Даниэля Янкеловича.

26

На основе статьи, опубликованной в Financial Analysts Journal за ноябрь/декабрь 2005 г. и переизданной в 2006 г. В сборнике CFA Institute «Смелый взгляд на управление инвестициями».

27

Богл Д. Битва за душу капитализма. – М.: Издательство Института Гайдара, 2011.

28

Озеро Вобегон – несуществующий город, придуманный Гаррисоном Кейлором. В этом городе все жители лучше других, в том числе дети имеют развитие выше среднего. – Прим. пер.

29

Louis D. Brandeis, Other People's Money and How the Bankers Use It (1914; New York: Bedford Books, 1995), 45.

30

Она действительно потерпела крах; подобный сценарий повторился совсем недавно, когда вышеописанное взаимодействие корпоративной и инвестиционной Америки подстегнуло наступление финансового кризиса 2007–2009 гг.

31

Я признаю, что существуют фонды, являющиеся исключением из этих общих правил. Но таких фондов удивительно мало.

32

Более подробные данные приведены в таблицах 2.4 и 2.5 в приложении к этой главе.

33

Здесь возможна масса вариантов. В целях экономии места я выбрал только один из них.

34

Бернер Р., Харрис Т. Значение пенсионной реформы для финансовых рынков. Исследование Morgan Stanley, представленное на Всемирном экономическом форуме (18 января 2005 г.).

35

Гаванде А. Колоколообразная кривая // New Yorker. 2004. 6 декабря. С. 82–91.

36

Чарльз Мангер, из выступления перед группой финансовых директоров фондов, Санта-Моника, Калифорния, 14 октября 1998 г.

37

Амбачтшир К. За пределами портфельной теории: следующий этап // Financial Analysts Journal, № 1. 2005. Январь-февраль. С. 29–33.

38

На основе текста моего выступления на Инвестиционном форуме Morningstar в Чикаго, Иллинойс, 26 июня 2002 г. Поскольку с тех пор утекло много времени, все графики были обновлены, а также добавлена новая информация, которая в тексте выделена жирным шрифтом.

39

Эти данные взяты из исчерпывающих исследований, осуществленных профессором Кеннетом Френчем из Дартмута и Юджином Фама из Чикагского университета.

40

Прекратил свое существование в 2009 г. В результате слияния.

41

На протяжении первого десятилетия XXI в. я часто обращался к теме ожидаемой доходности фондового рынка. Особенно подробно этот вопрос был рассмотрен мною в первом издании (1999 г.) моей книги «Взаимные фонды с точки зрения здравого смысла. Новые императивы для разумного инвестора». – М.: Альпина Паблишер, 2002, в приложении, где приводится сравнение ситуации 1999 и 1929 гг., и в книге «Джон Богл об инвестировании: Первые 50 лет» (John Bogle on Investing: The First 50 Years), 4-я глава.

42

Богл Д. Богл о взаимных фондах: новые императивы для разумного инвестора (Bogle on Mutual Funds: New Perspectives for the Intelligent Investor. – New York: McGraw-Hill, 1993).

43

На основе моей статьи, опубликованной в журнале Journal of Portfolio Management за 2008 г. Статья получила награду Бернстайна – Фабоцци и Джейкобса – Леви как «Выдающаяся публикация 2008 г.». Перепечатана с разрешения Institutional Investor Journal, copyright © 2010. За дополнительной информацией, пожалуйста, обращайтесь на сайт www.iijournals.com.

44

Богл Д. Руководство разумного инвестора. Единственный надежный способ инвестировать на рынке ценных бумаг. – М.: Вильямс, 2010.

45

Я отношу эти замечания в основном к фондам акций, на которые сегодня приходится около 70 % всех отраслевых активов. Разумеется, не все фонды поддались перечисленным ниже тенденциям, но исключений довольно мало.

46

Классификация Morningstar основана на матрице с девятью ячейками, где по одной оси указаны категории рыночной капитализации (большая, средняя, малая), а по другой – инвестиционный стиль (акции роста, акции стоимости, смешанная).

47

Кумулятивная 10-летняя доходность по данным 200 фондов акций с самым большим притоком денежных активов составила 133 %, полученная инвесторами доходность 27 % (за период 1996–2005 гг).

48

Как ни странно, управляемый комитетом Dodge & Cox является одним из наиболее успешных фондов в отрасли.

49

За девять месяцев, закончившихся 30 сентября 2007 г., финансовые услуги принесли 42 % – $52 млрд – от общей величины выручки General Electric, составившей $124 млрд.

50

Кейнс Д. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРБ, 2012.

51

Курана Р. Q1. – Йельская школа менеджмента. 2007.

52

Чарльз Мангер, из выступления перед группой финансовых директоров фондов, Санта-Моника, Калифорния, 14 октября 1998 г.

53

Абельсон А. Рой аналитиков // Barron's. 2007. № 5.

54

Пожалуйста, учтите, что эти цифры отражают весьма приблизительные оценки. Я округлил дивидендную доходность до 2,0 %; прирост капитала вполне может вернуться к долгосрочной норме в 5,0 %; да и кто может дать голову на отсечение, что к 2018 г. коэффициент цена/прибыль не вырастет в два раза?

55

Это может быть наилучшим сценарием. В то время как я проигнорировал налоги, большинство инвесторов фондов не могут этого сделать. Я также пренебрег вероятностью того, что, как показывает прошлый опыт, годовая доходность инвесторов фондов вполне может оказаться ниже указанных 2,2 % чистой годовой реальной доходности, ожидаемой для среднего фонда.

56

Коуз Р. Теория фирмы // Природа фирмы. – М.: Экономическая школа, 1995.

57

Мерфи К., Шлейфер А., Вишни Р. Распределение талантов // Quarterly Journal of Economics. 1991. № 5.

58

Например, в 2000 г. Принстонский университет выпустил 148 обычных инженеров и 25 специалистов по финансовой инженерии. В 2009 г. обычных инженеров было 122 человека (на 17 % меньше), а финансовых инженеров – 68 (на 172 % больше).

59

Обстфельд М., Рогофф К. Шесть главных загадок международных финансов: одна общая причина? // NBER Macroeconomics Annual. 2000. № 15.

60

На основе моих выступлений на конференции Международной ассоциации финансового менеджмента (FMA) в Чикаго, Иллинойс, 15 октября 2005 г. и в Школе бизнеса им. Хааса Калифорнийского университета, Беркли, Калифорния, 27 октября 2006 г., где мне была присуждена награда «За выдающийся вклад в развитие финансовой отчетности».

61

Свенсен Д. Секреты стабильно высокой доходности от легенды мира инвестиций. – М.: Эксмо, 2009.

62

Мартин Р. Ложные стимулы: менеджеры, получающие вознаграждение акциями, ведут себя точно так же, как спортсмены, делающие ставки // Barron's. 2003. 22 декабря.

63

Смит А. Суперденьги. Поучительная история об инвестировании и рыночных пузырях. – М.: Альпина Паблишер, 2009.

64

На основе моей лекции на Форуме представителей пресвитерианской церкви в г. Брайн-Мавр, Пенсильвания, 24 февраля 2003 г.

65

Цит. по ст. Беннис У. Будет ли жить наследие? // Harvard Business Review. 2002. № 95.

66

Сакс Д. Рынки и нравы, из цикла лекций в память Ф. Хайека. – London: Institute of Economic Affairs, 1998.

67

Суровики Д. // Forbes. 2002. 23 декабря.

68

Смит А. Исследование о природе и причинах богатства народов. – М.: Эксмо, 2009.

69

Пфафф У. 2002 г. 9 сентября.

70

Цит. по кн. Д. Бойла «Тирания чисел» (David Boyle, The Tyranny of Numbers – London: Harper Collins, 2000, 8).

71

Лир Р., Яритц Б. Советы директоров проверку прошли // Chief Executive. 2000. № 40.

72

Теория бóльшего дурака гласит, что инвестирование бывает прибыльным до тех пор, пока есть бóльший дурак, желающий купить по более дорогой цене. – Прим. пер.

73

Кейнс Д. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРБ, 2012.

74

Смит А. Теория нравственных чувств. – М.: Республика, 1997.

75

На основе моего выступления на ассамблее, организованной филадельфийской юридической фирмой Stradley, Ronan, Stevens &Young 12 февраля 2009 г.

76

Устранение босса // The Economist. 1993. № 13.

77

Ланчестер Д. Герои и нули // New Yorker. 2009. 2 февраля.

78

На основе моего доклада в рамках цикла лекций в Маклейн-Хаус, организуемого Принстонским университетом, 15 марта 2007 г.

79

Гиббон Э. История упадка и крушения Римской империи. – М.: Олма-Пресс, 2002.

80

Профессии в сегодняшней Америке: критически важная, но хрупкая реальность // Daedalus. 2005. С. 13–18.

81

Изложенные в этом параграфе идеи были инспирированы другими статьями в том же номере Daedalus, журнала Американской академии искусств и наук.

82

Ловенстайн Р. Пурист // New York Times Magazine. 2003. № 44.

83

Моральный, или этический, релятивизм – принцип, согласно которому не существует абсолютного добра и зла, отрицающий обязательные нравственные нормы и объективный критерий нравственности. – Прим. ред.

84

Эти критические замечания были добавлены мною в первоначальный текст благодаря комментариям внимательного слушателя моего выступления в Принстонском университете.

85

Так называются рекламные объявления о предстоящей продаже акций при их первичном размещении. – Прим. ред.

86

Взвешенные по активам коэффициенты расходов фондов выросли с 0,60 % до 0,80 %.

87

Kaufman H. On Money and Markets. – New York: McGraw-Hill, 2001.

88

Rohatyn F. Free, Wealthy and Fair // Wall Street Journal. 2003. November 11.

89

Самуэльсон П., Нордхаус В. Экономика. – М.: Вильямс, 2012.

90

На основе моей статьи в Wall Street Journal от 21 апреля 2009 г.

91

На основе моей лекции в Ассоциации риск-менеджмента 11 октября 2007 г., которая впоследствии была опубликована в виде статьи в журнале Financial Analysts Journal (март/апрель 2008 г.) и в 2008 г. получила награду Грэхема и Додда.

92

С сентября 1929 г., когда он находился на максимуме в 381 пункт, до июля 1932 г., когда был достигнут минимум в 41 пункт, индекс Dow Jones упал на невероятные 90 %.

93

Талеб Н. Черный лебедь. Под знаком непредсказуемости. – М.: КоЛибри, 2009 г.

94

Статья была опубликована 1 апреля 2002 г.

95

Найт Ф. Риск, неопределенность и прибыль. – М.: Дело, 2003.

96

Хадсон Р., Мандельброт Б. (Не)послушные рынки: Фрактальная революция в финансах. – М.: Вильямс, 2006.

97

Средняя годовая доходность фондового рынка за этот период составила 10,4 %. Любопытно, что всего два года из этих 80 лет доходность действительно попадала в интервал между 9 % и 11 %. Таким образом, «средняя доходность» – большая редкость.

98

В комментариях к книге Эдгара Лоуренса Смита «Обыкновенные акции как долгосрочные инвестиции» (Common Stocks as Long Term Investments), 1925 г.

99

Кейнс Д. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРБ, 2012.

100

Я признаю, что на самом деле их нужно умножить (т. е. 1,05 × 1,04 = 1,092 или 9,2 %). Но, учитывая неизбежную неточность прогнозов, я делаю выбор в пользу более простого способа – суммирования, который дает нам указанные 9,0 %.

101

Недавняя статья в Global Investor (лето 2007 г.) подтвердила, что эта концепция работает на фондовых рынках по всему миру [ «Мудрость Оккама и блестящий ум Богла» (Occam's Wisdom and Bogle's Wit), принадлежащая перу профессора Хавьера Эстрада].

102

В следующих четырех абзацах я цитирую слова инвестиционного консультанта Фрэнка Мартина из годового отчета его компании Martin Capital Management за 2006 г.

103

Богл Д. Битва за душу капитализма. – М.: Институт Гайдара, 2011.

104

Накамото М., Уайтон Д. Часть первая: оптимистично настроенный Citigroup «продолжает танцевать» под ритмы бума выкупов // Financial Times. 2007. 10 июля.

105

Из выступления Алана Гринспена на симпозиуме, организованном отделением Федерального резервного банка в Канзас-Сити, Джексон-Хоул, Вайоминг, 26 августа 2005 г.

106

Предисловие к новому изданию сборника «Суперденьги» «Адама Смита», вышедшего в 2006 г. Перепечатано с разрешения издательства John Wiley & Sons.

107

Смит А. Игра на деньги. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2007.

108

«Гоу-гоу», «давай-давай», «смелее вперед» – повышенный, а порой маниакальный интерес к ценным бумагам с высоким уровнем риска, но и с потенциально высокой прибыльностью. – Прим. пер.

109

Смит А. Суперденьги. Поучительная история об инвестировании и рыночных пузырях. – М.: Альпина Паблишер, 2009.

110

Уилл Роджерс – ковбой, юморист и актер эпохи немого кино, часто игравший роли «мудрых простачков», философов «от сохи». – Прим. пер.

111

Джордж Сантаяна (1963–1952) – американский философ, писатель, поэт, эссеист. – Прим. ред.

112

Автор цитирует название классической работы Чарльза Маккея (см. Маккей Ч. Наиболее распространенные заблуждения и безумства толпы. – М.: Альпина Паблишер, 2003). – Прим. пер.

113

После меня хоть потоп (фр.). – Прим. пер.

114

По иронии судьбы партнеры, уволившие меня, – а именно на них лежала ответственность за плохие результаты, – не понесли никакой расплаты. Они получили полный контроль над Wellington Management и заработали огромные деньги во время великого бычьего рынка, начавшегося в 1982 г. И все же они кое-чему научились на той катастрофе и со временем вывели Wellington на прежний уровень, вернув ему репутацию солидного, уважаемого и консервативного фонда.

115

На основе статьи, опубликованной в Boston College Law Review в 2004 г. (том 45, № 2), которая, в свою очередь, была основана на лекции, прочитанной 21 января 2004 г. на юридическом факультете Бостонского колледжа.

116

Это был я, но я чувствую себя комфортно, говоря от третьего лица. Подобное совмещение функций, порождающее определенный конфликт интересов, было и остается по сей день нормой в отрасли.

117

Стоун Х. Общественное влияние юридической профессии // Harvard Law Review 48. 1934. № 1. С. 8–9.

118

В соответствии с этим предложением фонды должны были приобрести только ту часть бизнеса Wellington, которая была связана с взаимными фондами. Консалтинговый бизнес предполагалось вернуть бывшим партнерам.

119

Богл Д. Будущая структура группы инвестиционных компаний Wellington, часть I (11 марта 1974 г.).

120

Богл Д. Характер имеет значение: история создания и развития Vanguard Group [John C. Bogle, Character Counts: The Creation and Building of the Vanguard Group (New York: McGraw-Hill, 2002), 5, 6.]

121

Комиссия 12B-1 (англ. 12B-1 Fee) – ежегодные комиссионные сборы за услуги маркетинга или продвижения акций инвестиционного фонда. – Прим. ред.

122

На основе моей статьи в Wake Forest Law Review (зима 2008 г.), в свою очередь основанной на лекции, прочитанной мной в рамках 27-го ежегодного цикла лекций в память Мануэля Коэна в Школе права Университета Джорджа Вашингтона в Вашингтоне, округ Колумбия, 19 февраля 2008 г.

123

«"Взаимный" фонд», речь Мануэля Коэна на Конференции по проблемам взаимных фондов в Палм-Спрингс, Калифорния, 1 марта 1968 г.

124

Закон об инвестиционных компаниях от 1940 г., 15 U.S.C. § 80a-1(b)(2) (2000), доступно на сайте www.sec.gov/aboutlaws/ica40.pdf.

125

Решение в слушаниях «По делу: The Vanguard Group, Inc.», № 11645, 22 SEC 238 (25 февраля 1981 г.).

126

Инвестиционное консультирование для примерно 70 % активов фондов Vanguard – в основном крупных индексных фондов, фондов акций и денежного рынка – обеспечивается самой управляющей компанией Vanguard. Для управления остальными 30 % привлекаются внешние консультанты.

127

Хотя фонды, предлагаемые TIAA-CREF и USAA, имеют ориентированную на вкладчиков структуру, сходную по философии со структурой Vanguard, важное отличие состоит в том, что они управляются страховыми компаниями, которые сами по себе являются взаимными компаниями, принадлежащими их страхователям. Хотя эти фонды платят гонорары за управление точно так же, как в обычной модели с внешним управлением, эти гоноры намного ниже отраслевых норм.

128

Эта и другие цитаты на следующих трех страницах взяты из замечательной книги Майкла Йогга «Любовь к реальности» (Michael Yogg, Passion for Reality. – Xlibris, 2006).

129

Статья в Harvard Law Review за апрель 1959 г. (том 72, № 6) поддерживала мою точку зрения на данное решение суда: «Если исходить из того, что закон основан на фундаментальном принципе, согласно которому фидуциар несет личную ответственность перед бенефициаром и должен избегать любых конфликтов интересов, то в этом случае фидуциару запрещено передавать свой фидуциарный контракт ради получения личной выгоды…» (с. 180).

130

Более подобно об этом было рассказано в 12-й главе.

131

Более подобно об этом смотрите в 12-й главе.

132

Благодаря тому, что анализ основан на количестве фондов, а не на величине активов, он имеет одно важное преимущество по сравнению с другими методологиями, игнорирующими влияние нагрузки. Моя методология учитывает доходности паев класса B и C, обычно меньших по размерам активов, но включающих начальную нагрузку в коэффициенты расходов. Этот метод дает более реалистичную картину чистых доходностей, которую получают держатели всех классов паев.

133

Полное раскрытие информации: две меньшие по размеру фирмы имеют еще более высокий рейтинг результативности. Dodge & Cox, предлагающая всего четыре фонда, имеет рейтинг +100 %; Royce and Associates (31 фонд) – +65.

134

Бóльшая часть успеха Neuberger Berman, занявшей 8-е место с рейтингом +19, была достигнута до ее продажи в 2003 г. Lehman Brothers.

135

В Wall Street Journal были опубликованы рейтинги всего восьми компаний. Остальные данные были предоставлены специально для этой статьи. К сожалению, многие компании из рассмотренного в предыдущем разделе исследования результативности не были включены в исследование лояльности.

136

Поскольку самые большие вариации наблюдаются в коэффициентах расходов фондов акций, я исключил из сравнения в целом более низкие коэффициенты расходов фондов облигаций. Это также позволяет устранить искажения, связанные с тем, что компании управляют разными пропорциями фондов акций и облигаций.

137

Фонды под управлением Barclays, имеющие средний коэффициент расходов 0,41 %, в основном реализуют стратегии низкозатратного индексного инвестирования.

138

Результаты взаимных фондов // Journal of Business. 1966. № 119.

139

В Vanguard (лето 1996 г.).

140

Из выступления Брайана Картрайта на Конференции по развитию рынка ценных бумаг, 4 декабря 2006 г.

141

Доктор Йоран Барзель. Замена закона одной цены законом конвергенции цен (бюллетень факультета экономики Вашингтонского университета. UWEC-2005-10, 28 марта 2005 г.).

142

Мне часто говорят, что демонстративно низкие расходы Vanguard, все больше получающие признание рынка, ведут к установлению верхнего порога цен для наших конкурентов. Но, на мой взгляд, этот уровень все еще слишком высок.

143

Коутс Д. IV, Хаббард Г. Конкуренция в индустрии взаимных фондов // Journal of Corporation Law 33, № 1, Университет штата Айова (осень 2007 г.). С. 173–174.

144

Я надеялся на то, что, когда Marsh & McLennan решила продать свою дочернюю компанию Putnam Management Company, которая находилась в чрезвычайно бедственном положении из-за того, что предыдущее руководство откровенно плохо служило инвесторам фондов, Putnam выберет независимую самоуправляемую структуру и интернализацию. Но мои попытки убедить трех директоров фондов (включая их независимого председателя) не нашли отклика. Совет директоров фондов одобрил продажу управляющей компании канадскому конгломерату за $4,9 млрд. Более подробное объяснение того, как такое преобразование могло бы произойти, смотрите в моей речи «Корпоративное управление и управление взаимными фондами – размышления в кризисные времена» от 21 ноября 2003 г.

145

Peter J. Wallison and Robert E. Litan. – Washington, DC: AEI Press, 2007.

146

U.S. Government Printing Office (December 3, 1966).

147

Не для всех комплексов фондов, а только для тех семейств, которые превышают определенный порог; например, если семейство фондов управляет активами свыше $25 млрд или включает больше 30 взаимных фондов.

148

K-Street – улица в Вашингтоне, где расположены офисы многих лоббистских организаций. – Прим. пер.

149

Когда на меня находят приступы пессимистичного настроения, я считаю, что это требование должно быть применимо ко всем семействам фондов, где директора не в состоянии по памяти перечислить все те фонды, в советах директоров которых они состоят. Если вы считаете это условие слишком жестким, тогда пусть это будут те семейства фондов, где директора не в состоянии назвать точное число фондов, в правлении которых они служат.

150

Это любопытный факт, что административные функции не упоминаются в Законе об инвестиционных компаниях 1940 г. Закон рассматривает только другие две функции, связанные с управлением фондами, – это управление инвестициями и размещение паев (андеррайтинг).

151

К здравому смыслу и точкам соприкосновения // Journal of Corporation Law (шт. Айова) 33, № 1. 2007.

152

В свете представленных мною здесь рекомендаций интересно, что статья в Harvard Law Review, процитированная выше, заканчивается следующей оговоркой: «Однако продавцам можно было бы разрешить продавать контроль на любом основании при условии, что фонд имеет независимый совет директоров… обладающий контролем над механизмом голосования по доверенности и полномочиями менять инвестиционного консультанта».

153

На основе статьи, опубликованной в Journal of Portfolio Management (осень 2009 г.), которая, в свою очередь, была основана на лекции по деловой этике, прочитанной в Школе бизнеса Колумбийского университета 1 апреля 2009 г.

154

Харлан Фиске Стоун, обращение к выпускникам Школы права Мичиганского университета 15 июня 1934 г., опубликованное в Harvard Law Review (1934).

155

Харлан Фиске Стоун (1872–1946) окончил Школу права Колумбийского университета в 1898 г. и с 1910 по 1923 г. был ее деканом. В 1925 г. президент Калвин Кулидж назначил Стоуна членом Верховного суда США. В 1941 г. Франклин Рузвельт назначил его председателем Верховного суда, которым он прослужил до самой своей смерти в 1946 г. По любопытному совпадению, судья Стоун появился на обложке журнала Time 6 мая 1929 г., всего за два дня до моего рождения, 8 мая. В статье номера Time написал, – и это предсказание сбылось, – что однажды Стоун станет председателем Верховного суда, объясняя это (в том сдержанном тоне, который был характерен для раннего стиля Time) тем, что «он всегда бился за общественный интерес».

156

Мейнхард против Салмон, дело 164 N.E. 545 (Нью-Йорк, 1928 г.).

157

Франкель Т. Доверие и честность: деловая культура Америки на перепутье (Tamar Frankel, Trust and Honesty: America's Business Culture at a Crossroad. – Oxford, England: Oxford University Press, 2006).

158

См. Евангелие от Луки 16:13 и Евангелие от Матфея 6:34 в Библии короля Якова.

159

Я имею в виду аналитиков со стороны покупателей, которые нанимаются менеджерами фондов. Конфликты интересов, с которыми сталкиваются аналитики со стороны продавцов (Уолл-стрит), были выставлены на всеобщее обозрение благодаря громким расследованиям генерального прокурора штата Нью-Йорк Э. Спитцера в 2002–2003 гг.

160

Страйн Л. К здравому смыслу и точкам соприкосновения? Размышления об общих интересах менеджеров и сотрудников в рационально устроенной системе корпоративного управления // Journal of Corporation Law. 2007. № 7.

161

Vanguard Group, Inc., 47 S.E.C. 450 (1981).

162

Грэхем Б. Разумный инвестор. – М., Вильямс, 2009.

163

Грэхем Б. Разумный инвестор. – М., Вильямс, 2009.

164

Кейнс Дж. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРБ, 2012.

165

Грэхем Б., Додд Д. Анализ ценных бумаг. – М.: Вильямс, 2012.

166

Эти цифры основаны на данных 2002 г. В решении по делу Джонса против фирмы Harris Associates, вынесенном в марте 2010 г., Верховный суд США счел, что эффективность процесса, посредством которого управляющие взаимными фондами устанавливают свои ставки комиссий и сборов, нуждается в совершенствовании. Я представил суду свои соображения в качестве неучаствующего эксперта, выступая за более строгие меры, чем в конечном итоге были предложены судом.

167

Лекция в Колумбийском университете, на которой основана эта статья, по сути, является третьей частью трилогии, посвященной истории развития отрасли взаимного инвестирования и самой компании Vanguard. Первые две части трилогии были представлены в 12-й главе «Как индустрия взаимных фондов перестала быть взаимной: "Альфа" и "Омега" и в 13-й главе «Новый порядок вещей: возвращение "взаимных" фондов к взаимности».

168

Vanguard Group, Inc., 47 S.E.C. 450 (1981).

169

Коулман М. Немногие фирмы зарабатывают лояльность богатых: состоятельные инвесторы ищут добросовестности, и лидерство – за Vanguard» // Wall Street Journal. 2007. C. 13. Цифры основаны на данных Cogent Research. Рейтинг лояльности Vanguard (процент лояльных клиентов минус процент нелояльных клиентов) составил +44. В целом по индустрии взаимных фондов этот рейтинг является отрицательным и равен прискорбным –12.

170

В те времена расточительность определялась как «чрезмерные или нерачительные расходы или чрезмерно щедрое дарение денег, имущества и т. д., мотовство, растрата» (Oxford English Dictionary, 2nd ed., vol. XII, 1989, p. 584).

171

Питер Фишер, уважаемый руководитель из BlackRock и бывший сотрудник Казначейства, недавно сказал в Wall Street Journal («Принципы изменения», 29 марта 2009 г.), что, по его мнению, мы должны заставить институциональных инвесторов существенно улучшить качество анализа и установить обязательные минимальные стандарты компетентности.

172

Ло Э. Проникновение в суть бизнеса: Наши «слепые зоны» и финансовый кризис как сигнал к тому, чтобы изменить наши подходы к риску // Wall Street Journal. 2009. 23 марта.

173

На основе моего доклада на семинаре, посвященном Закону об инвестиционных компаниях 1940 г., организованном Practicing Law Institute (PLI), Нью-Йорк, 15 мая 2000 г.

174

Харлан Фиске Стоун, обращение к выпускникам Школы права Мичиганского университета 15 июня 1934 г., опубликованное в Harvard Law Review (1934).

175

В последний раз я использовал эту цитату в 1971 г., в моей речи «Состояние фирмы», адресованной руководству Wellington Management Company, более чем за три года до основания Vanguard. Я размышлял над тем, какой ущерб инвесторам нанесла индустрия взаимных фондов в эпоху Go-Go 1960-х гг., предшествовавшую 50 %-ному падению фондового рынка в 1973–1974 гг.

176

Систематическая ошибка выжившего (англ. survivorship bias) – разновидность систематической ошибки отбора, когда по одной группе («выжившим») есть много данных, а по другой («погибшим») – практически нет. Поэтому исследователи пытаются искать общие черты среди «выживших», забывая о том, что не менее важная информация скрывается у «погибших». – Прим. ред.

177

Я считаю свою поправку на систематическую ошибку выжившего чрезвычайно консервативной. Бертон Малкиел из Принстонского университета оценивает ошибку выжившего на уровне 4,2 % в год в период с 1976 по 1991 г.

178

На основе моего выступления на собрании Службы регулирования отрасли финансовых услуг (FINRA) в Вашингтоне, округ Колумбия, 15 октября 2007 г., ставшем первой совместной встречей после объединения отдела регуляторного контроля Нью-Йоркской фондовой биржи и Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам.

179

Я пришел работать в Wellington Management Company в 1951 г., в 1965 г. занял пост генерального директора и в январе 1974 г. был уволен. После создания Vanguard в сентябре 1974 г. мы взяли на себя ответственность за операции тогдашних фондов Wellington. В 2000 г. я создал Центр Богла по исследованию финансовых рынков (Bogle Financial Markets Research Center), который остается подразделением Vanguard.

180

Некоторые исследователи считают, что темпы прироста капитала в реальном выражении были еще ниже, примерно 1 % в год (Бернстайн У., Арнотт Р. Темпы прироста капитала: двухпроцентное разводнение // Financial Analysts Journal. 2003. Сентябрь-октябрь).

181

Индекс Standard & Poor's 500 появился всего 50 лет назад, в 1957 г. Для предыдущего периода я взял доходности индекса S&P 90.

182

Они сделали это, ограничив количество паев, по которым будем взиматься комиссия, 6 млн.

183

Одним из исключений был George Putnam Fund, взимавший за управление средствами 4 % от дохода плюс 0,4 % от суммы активов; обе эти ставки были снижены, когда активы преодолели порог в $25 млн.

184

Я всегда считал, что эта проблема должна быть изучена академиками. Однако она обсуждается крайне редко.

185

Фонд заданной даты (англ. Target-Date Fund) – инвестиционный фонд в гибридной категории, который автоматически изменяет соотношение активов (акций, облигаций и денежных эквивалентов) в его портфеле согласно выбранному периоду времени, который является наиболее подходящим для конкретного инвестора. – Прим. ред.

186

На основе моего доклада перед чикагским Обществом инвестиционных аналитиков, 26 октября 2000 г.

187

Бернстайн П. Против Богов. Укрощение риска. – М.: Олимп-Бизнес, 2008.

188

Бернстайн П. Фундаментальные идеи финансового мира. Эволюция. – М.: Альпина Паблишер, 2009.

189

Коулз А. Поддается ли фондовый рынок прогнозированию? // Econometrica 1, № 3. 1933.

190

Коуз Р. Теория фирмы // Природа фирмы. – М.: Экономическая школа, 1995.

191

Обстфельд М., Рогофф К. Шесть главных загадок международных финансов: одна общая причина? // NBER Macroeconomics Annual. 2000. № 15.

192

Среди компаний, предоставивших помощь в этом исследовании, были названы Fidelity, Putnam, Mellon, State Street, Oppenheimer, Citigroup и Massachusetts Financial Services. Я надеюсь, вы простите меня за мой прямолинейный вопрос, насколько внимательно эти компании отнеслись к радикальным выводам данного исследования.

193

Успех в управлении инвестициями: создание функционально полной компании и управление ею. Merrill Lynch & Co., Inc. и BARRA Strategic Consulting Group. 2000. 1 июня.

194

На основе моей лекции, прочитанной в рамках цикла лекций памяти Гэри Бринсона в Вашингтонском университете 13 апреля 2004 г.

195

Самуэльсон П. Вызов суждению // Journal of Portfolio Management 1. 1974. № 1.

196

Эллис Ч. Заведомо проигрышная игра // Financial Analysts Journal 31. 1975. № 4.

197

Хочу заметить, что один из первых призывов к созданию индексного фонда содержался в книге, которую я прочитал лишь несколько лет спустя после ее публикации: «Случайная прогулка по Уолл-стрит» (A Random Walk Down Wall Street), написанная профессором Принстонского университета Бертоном Мэлкилом в 1973 г. Доктор Мэлкил предложил «новый инвестиционный инструмент: взаимный фонд акций с минимальными комиссиями за управление, без нагрузки, который просто покупает сотни акций, чтобы заработать среднюю рыночную доходность, и не занимается краткосрочным трейдингом… Управляющие фондами тут же скажут, что "вы не можете купить среднюю доходность". Настала пора, чтобы инвестирующая публика наконец-то смогла это делать». Он призывал Нью-Йоркскую фондовую биржу создать такой фонд и управлять им на некоммерческой основе, но, если она «не желает делать этого», я надеюсь, что какая-либо организация ее заменит». В 1977 г., спустя четыре года после того, как доктор Мэлкил написал эти слова, он был избран в совет директоров Первого индексного инвестиционного траста и других фондов Vanguard и отлично выполнял свои обязанности независимого директора.

198

В английском языке глагол stamp out имеет два значения: «проштамповать» и «искоренить». – Прим. пер.

199

Эта цифра включает наши специализированные индексные фонды (акций компаний с малой капитализацией, акций роста и стоимости, европейского рынка акций, рынка акций стран Тихоокеанского бассейна и т. д.), а также серию индексных фондов облигаций и оптимизированных индексных фондов. Однако о подоплеке и развитии таких фондов мы поговорим в следующий раз.

200

Суд присяжных в Шотландии вместо двух типичных вариантов вердикта «виновен» и «не виновен» имеет возможность принять третий вариант решения not proven – «не доказано». – Прим. пер.

201

Ellis C. Capital. – Hoboken, NJ: John Wiley & Sons, 2004.

202

Reinker K., Edward Tower E. Index Fundamentalism Revisited // Journal of Portfolio Management. 2004.

203

На основе моего выступления на конференции «Суперкубок индексных фондов» в Финиксе, Аризона, 7 декабря 2005 г.

204

Среди других работ, повлиявших на формирование моих взглядов, была статья Чарльза Эллиса «Заведомо проигрышная игра» в Financial Analysts Journal (июль/август 1975 г.) и (хотя я прочитал ее лишь много лет спустя) классическая работа Бертона Мэлкила «Случайная прогулка по Уолл-стрит» (1973 г.). Через несколько лет после создания нашего индексного фонда доктор Мэлкил вошел в совет директоров Vanguard, где по сей день блестяще выполняет свои обязанности директора. В 2001 г. членом совета директоров Vanguard стал также г-н Эллис.

205

Процентиль – статистическая характеристика: среднее для каждого из интервалов в выборке, ранжированной на 100 интервалов. – Прим. ред.

206

Включая корпоративные пенсионные программы и пенсионные программы государственного и местного уровня, которые, по оценкам, управляют порядка $500 млрд активов по «собственным» индексным стратегиям.

207

В то время как инвесторы пенсионных фондов не извлекают выгоды из оптимальной налоговой эффективности классического индексного фонда, это является огромным преимуществом для инвесторов с налогооблагаемым доходом.

208

Источник: Lipper. Полная объявленная ставка доходности для среднего фонда акций составила 10,8 %, которую я уменьшил на 0,5 %, чтобы учесть влияние начальной нагрузки, и еще на 0,4 %, чтобы сделать корректировку на систематическую ошибку выжившего, что в итоге дало чистую доходность 9,9 %.

209

5 % активов держатся в виде наличности и приносят доходность 5 %, хотя если бы они были вложены в акции, то могли бы приносить более 12 %.

210

В то время как инвесторы пенсионных фондов не извлекают выгоды из оптимальной налоговой эффективности классического индексного фонда, это является огромным преимуществом для инвесторов с налогооблагаемым доходом.

211

Слова из известной песни французской певицы Далиды «Они изменили мою песню» (Ils ont changé ma chanson, ma). – Прим. пер.

212

Дженкинс мл. Х. Отрасль взаимных фондов: моральное устаревание // Wall Street Journal. 2003. 10 декабря.

213

На основе моей речи на конференции «Искусство индексного инвестирования» в Вашингтоне, округ Колумбия, 30 сентября 2004 г.

214

Мне жаль, что рамки доклада не позволяют мне более подробно остановиться на достоинствах индексных фондов облигаций. Поскольку первый созданный нами индексный фонд был фондом акций, я сосредоточил внимание в основном на этом аспекте индексного инвестирования. Но на рынке облигаций, где разрыв доходностей между активно управляемыми портфелями настолько незначителен и низкие издержки могут играть решающую роль, преимущества индексных фондов не менее очевидны, чем на рынке акций.

215

Сюда включены также фонды, опирающиеся на количественные стратегии, инвестиционная политика которых состоит в том, чтобы переиграть выбранный рыночный индекс при сохранении его характеристик по риску. Поскольку они публично заявляют об этой политике и даже похваляются ею, как таковые эти индексные фонды не являются «скрытыми» и часто именуются «оптимизированными» индексными фондами.

216

Хотя я не люблю «называть имена» в своих публичных выступлениях, собравшиеся здесь прекрасно осведомлены о тех фактах, которые я сейчас собираюсь представить, поэтому наверняка узнали бы эту компанию, даже если бы я попытался скрыть ее название. К тому же со своей стороны эта фирма отбросила подобную сдержанность в отношении Vanguard, недавно упомянув ее название в своей полностраничной рекламе, где помимо прочего сравнивались коэффициенты расходов соответствующих индексных фондов.

217

Хечингер Д. Менеджера Magellan можно понять: Стански пытается рассеять впечатление, будто он управляет обычным индексным фондом за неоправданно высокие гонорары // Wall Street Journal. 2004. 28 мая.

218

Если бы компания намеревалась снизить коэффициенты расходов своих индексных фондов на постоянной основе, она бы представила новые соглашения об оказании консультационных услуг для одобрения вкладчиками фондов. Но такой шаг помешал бы ей впоследствии снова поднять комиссии, не получив на это согласия вкладчиков.

219

В 1990 г. г-н Мост в процессе разработки своей идеи биржевых индексных фондов посетил мой офис в Велли-Фордж, чтобы попросить моей поддержки. Я указал на несколько серьезных недостатков в его концепции, но предупредил, что, даже если он их исправит, это не заинтересует Vanguard, поскольку мы считаем активную торговлю индексными фондами, как и активную торговлю отдельными акциями, заведомо проигрышной стратегией. Как рассказывает г-н Мост, он исправил указанные мной недостатки еще в поезде, по пути в Нью-Йорк. Что было дальше, вы хорошо знаете.

220

Я должен признать свою долю ответственности за развитие специализированных индексных фондов. Когда в 1992 г. мы создали первые в отрасли индексные фонды акций роста и стоимости, я предполагал, что индексные фонды акций роста будут держаться более молодыми инвесторами, которые стремятся к налоговой эффективности и готовы брать на себя более высокие риски, в то время как индексные фонды акций стоимости – инвесторами более старшего возраста, которым нужен более высокий доход и более низкие риски. Увы, хотя сама идея была замечательная, то, что последовало за ее воплощением в жизнь, меня разочаровало. Интерес инвесторов к этим двум фондам был довольно равномерным на спокойном фондовом рынке середины 1990-х гг. Но в период надувания пузыря инвесторы влили $11 млрд в наш блиставший высокими доходностями индексный фонд акций роста и в четыре раза меньше – $2,8 млрд – в более умеренный фонд акций стоимости. Моя вина.

221

Грэхем Б. Беседа с Бенджамином Грэхемом // Financial Analysts Journal 32. 1976. № 5.

222

Виен Б. Биржевые индексные фонды как инструменты будущего. Отчет о стратегическом исследовании американского фондового рынка Morgan Stanley. 2004. 14 июня.

223

Дженкинс-мл. Х. Отрасль взаимных фондов: моральное устаревание // Wall Street Journal. 2003. 10 декабря.

224

На основе моего доклада на собрании Greater Philadelphia Venture Group в Филадельфии, Пенсильвания, 25 января 2006 г.

225

Шумпетер Й. Теория экономического развития. Капитализм, социализм и демократия. – М.: Эксмо, 2007.

226

Brands H. Benjamin Franklin – The First American. – New York: Doubleday, 2000.

227

Делеон К. Наследство Бена: оставим на следующие 200 лет? // Philadelphia Inquirer. 1993. 7 февраля.

228

Богл о взаимных фондах (Bogle on Mutual Funds) – Irwin Professional Publishing, 1993 г. В этой книге я использовал пример с начальной инвестицией в размере $1, а не $1000, как в данном случае.

229

На основе моего доклада «Vanguard – детище Принстона», прочитанного на 5-й ежегодной национальной конференции Сети предпринимателей из Принстона, Принстон, Нью-Джерси, 28 мая 2004 г.

230

Ральф Уолдо Эмерсон (1803–1882) – американский эссеист, поэт, философ и общественный деятель. – Прим. ред.

231

Хелен Келлер (1880–1968) – слепоглухая американская писательница, преподавательница и общественный деятель. – Прим. ред.

232

Джон Донн (1572–1631) – английский поэт и проповедник. – Прим. ред.

233

На основе моей лекции перед студентами доктора Элиота Макгакена по курсу «Профессиональное предпринимательство и основы технологии» в университете Пеппердайн, Малибу, Калифорния, 27 февраля 2007 г.

234

Шисель С. Игра продолжается: Герой вернулся, чтобы убить своих драконов // New York Times. 2007. 11 февраля.

235

Slater R. John Bogle and the Vanguard Experiment. – New York: McGraw-Hill, 1996.

236

Шапиро Г. Классическое образование, нравственное образование // Princeton Alumni Weekly. 1999. 27 января.

237

Гиббон Э. История упадка и крушения Римской империи. – М.: Олма-Пресс, 2002.

238

Пфафф У. Патологическая мутация капитализма // International Herald Tribune. 2002. 9 сентября.

239

Эта фраза выгравирована на почетных значках «За выдающееся мастерство», которыми награждаются лучшие члены команды Vanguard.

240

Брэд Маккуэйд – один из создателей популярной онлайновой ролевой игры EverQuest. – Прим. ред.

241

Теннисон А. Улисс. Пер. Ильи Манделя. http://alogritmy.livejournal.com/169106.html.

242

Примечание: относительно последних строк своего стихотворения Теннисон писал: «Слабый телом, но сильный духом». В то время Теннисон даже не мог предположить, что когда-нибудь люди научатся пересаживать «изношенное годами и судьбой» сердце, возвращая человеку силу духа.

243

На основе моего доклада на Конференции ФРC в Филадельфии, посвященной вопросам инноваций и регулирования на финансовых рынках, Филадельфия, Пенсильвания, 30 ноября 2007 г. Мои предсказания о грядущих потрясениях, высказанные за несколько месяцев до обвала на кредитных рынках в середине 2008 г., оказались пророческими. Хотя, возможно, это было простым совпадением.

244

Что-то новое под солнцем // The Economist. 2007. 23 октября.

245

Баффетт У. Письмо к акционерам, годовой отчет Berkshire Hathaway за 2002 г. 21 февраля 2003 г.

246

Гринспен против Баффетта, The Motley Fool, 8 мая 2003 г., http://www.fool.com/news/take/2003/05/08/greenspan-vs-buffett-take030508.aspx.

247

К сожалению, у меня нет времени, чтобы подробно обсудить еще одну перспективную инновацию в отрасли взаимных фондов – «пенсионные фонды с заданной датой». Теперь инвестор может выбрать фонд с датой закрытия, соответствующей его выходу на пенсию, и менеджер фонда будет постепенно уменьшать долю акций и увеличивать долю облигаций в портфеле по мере приближения этого срока.

248

Питерс Т., Уотерман-мл. Р. В поисках совершенства. Уроки самых успешных компаний Америки. – М.: Альпина Паблишер, 2011.

249

На основе моей торжественной речи на церемонии вручения дипломов выпускникам Школы делового администрирования им. Уильяма Саймона Рочестерского университета 11 июня 2000 г.

250

Смит А. Теория нравственных чувств. – М.: Республика, 1997.

251

Novak M. Business as a Calling. – New York: Free Press, 1996.

252

Смит А. Теория нравственных чувств. – М.: Республика, 1997.

253

Шумпетер Й. Теория экономического развития. Капитализм, социализм и демократия. – М.: Эксмо, 2007.

254

Кейнс Дж. Общая теория занятости, процента и денег. – М.: Гелиос АРБ, 2012.

255

На основе моей торжественной речи во время церемонии вручения дипломов выпускникам Колледжа делового администрирования им. Мэри-Джин и Фрэнка Смил Пенсильванского университета, 15 мая 2004 г.

256

В 1968 г. известный художник Энди Уорхол и основатель поп-арта прокомментировал состояние общества и его увлечение знаменитостями, когда воскликнул, что «все могут получить мировую известность за 15 минут». – Прим. ред.

257

На основе моей речи перед учениками Епископальной академии, Овербук, Пенсильвания, 2 декабря 2004 г.

258

Эта метафора взята мной из статьи в New Yorker от 1 апреля 2002 г., где она была использована для описания идей философа Карла Поппера.

259

Брукс Д. «Моральное самоубийство» а ля Вульф // New York Times. 2004. 16 нояб.

260

На основе моей напутственной речи на церемонии вручения дипломов магистров делового администрирования выпускникам Джорджтаунского университета, 18 мая 2007 г.

261

Хеллер Д. Уловка 22. – М.: Трамвай, 1995.

262

Для сравнения: в 2006 г. суммарная операционная прибыль компаний, входящих в S&P500, составила $787 млрд. Прибыль по основным секторам была следующей: финансовый – $215 млрд; энергетический – $121 млрд; здравоохранения – $79 млрд; индустриальный и технологический – по $81.

263

Чарльз Мангер, из выступления перед группой финансовых директоров фондов, Санта-Моника, Калифорния, 14 октября 1998 г.

264

Своекорыстное, потому что в 1975 г. я создал первый в мире индексный фонд.

265

Воннегут К. Джо Хеллер // New Yorker. 2005. 16 мая.

266

На основе моего выступления перед студентами Латинской школы в Роксбери, Массачусетс, 30 марта 2009 г.

267

Это стихотворение в переводе М. Лозинского можно прочитать здесь: http://lib.rus.ec/b/67296/read#t79. – Прим. ред.

268

Перевод девиза Mortui vivos docent на гербе Роксберийской латинской школы.

269

На основе моего напутственного обращения к выпускникам Тринити-колледжа 23 мая 2010 г.

270

Биографы Черчилля утверждают, что речь «Никогда не сдавайтесь» была произнесена им в Хэрроу в 1941 г. Возвращался ли он туда 20 лет спустя, как гласит легенда, доподлинно неизвестно. Но в любом случае это потрясающая история.

271

Черчилль У. Вторая мировая война. В 6 томах (комплект из 3 книг). – М.: Альпина-нон-фикшн, 2011.

272

Черчилль У. История англоязычных народов (комплект из 4 книг). – М.: Гонзо, 2012.

273

На основе моей напутственной речи перед выпускниками Свободной школы технических профессий Уильямсона, Медиа, Пенсильвания, 28 мая 2009 г.

274

Wilson W. When a Man Comes to Himself. – New York: Harper & Brothers, 1901.

275

В этой цитате я взял на себя смелость заменить использованные Вильсоном слова «он» и «его» на более личные «вы» и «ваши».

276

Wanamaker J. The Life of Isaiah V. Williamson. – Philadelphia: J. B. Lippincott, 1928.

277

Слова «и своими руками» добавлены мной к оригинальному тексту, источник которого неизвестен.

278

Billington D. and Billington Jr. D. Power, Speed and Form: Engineers and the Making of the Twentieth Century – Oxford University Press, 2005.

279

Более того, в своей дипломной работе в Принстонском университете, написанной в 1951 г., я говорил о том, что взаимные фонды должны управляться «максимально эффективным, честным и экономичным образом». Если честность рассматривать как проявление нравственной красоты, эти идеи полностью идентичны.

280

Активы наших индексных фондов на основе индекса широкого рынка S&P500 на настоящий момент составляют $125 млрд; активы наших индексных фондов полного рынка – еще $95 млрд, что в сумме дает $220 млрд.

281

Теодор Рузвельт, из речи «Новый национализм», прочитанной им в ходе предвыборной поездки в городке Осаватоми, штат Канзас, 31 августа 1910 г.

282

Sennett R. The Craftsman. – New Haven, CT: Yale University Press, 2008.

283

По любопытному совпадению, всего пять дней назад New York Times Magazine опубликовал статью на эту же тему. (Вы можете найти ее через Google.) В статье «Преимущества ручного труда» (The Case for Working with Your Hands) Мэтью Кроуфорд высказывает мнение, что «глубокое удовлетворение от сделанной работы» имеет для мастера большое значение, в частности как подтверждение могущества его разума».

284

В 23-й главе я говорил про героев Vanguard. Но, когда ты создаешь фирму с нуля, в ней по определению будет мало наставников.

285

Мэлкил Б. Случайная прогулка по Уолл-стрит. – М.: Попурри, 2006.

286

Частично на основе моей прощальной речи на поминальной службе 5 сентября 1998 г.

287

Сочетание двух цветов – оранжевого и черного – в спортивной форме студентов Принстона породило ассоциацию с тигровой шкурой. Этим и объясняется традиционное прозвище команд университета – «Тигры». – Прим. ред.

288

Например, называя ошибочным предположение о том, что максимизация доходности является главной целью инвесторов, поскольку мы не должны игнорировать риски, доктор Самуэльсон подчеркнул простоту своей мысли, выразив ее очень просто: «No need to say more. I've made my point» («Нет смысла говорить больше. Я все сказал»). Journal of Banking and Finance, 3, № 4 (1979).

289

Бернстайн П. Власть золота. История наваждения. – М.: Олимп-Бизнес, 2004.

290

Грант Д. Жизнь начинается в 65 лет // Grant's Interest Rate Observer. 2009. 12 июня.

291

Лаун Б. Дети Гиппократа XXI века. Дела сердечные. – М.: Эксмо, 2010.

292

Из личной переписки между Лауном и Боглом.