Ревущие девяностые. Семена развала - [59]

Дела идут немного быстрее, но лишь очень немного. Пусть менеджеры заплатят по 10 долларов за акцию по «договорной цене». Рыночная стоимость компании составляет теперь 40 млн долларов (первоначальные 30 млн плюс 10 млн, поступившие наличными). Она должна быть поделена между увеличившимся теперь до 2 миллионов числом акционеров. Стоимость каждой акции теперь составляет20 долларов. И опять старые акционеры несут убытки — в этом случае в общей сумме 10 млн долларов, причем точно в том размере, в каком выиграли менеджеры: 1 миллион акций стоимостью в 20 долларов, но приобретенных по цене 10 долларов.

Мультипликатор будет выше с учетом налогообложения, и издержки компании также выше. Когда служащий получает жалование — даже если оно построено по поощрительной схеме, направленной на компенсацию за высокую результативность, — эта сумма вычитается из налогооблагаемой базы^{57}. Для компании, попадающей в 30-процентную категорию налоговой шкалы, издержки составят 70 центов на каждый доллар. Если получатель жалования относится к 28-процентной категории налоговой шкалы, то он получит на руки 72 цента с каждого доллара. Короче говоря, издержки фирмы на обеспечение выплаты работнику 72 центов с каждого доллара его номинальной заработной платы составляют 70 центов с каждого доллара дохода фирмы до вычета налогов. Сложим эти числа и получим отрицательный налог — своего рода государственную субсидию. Но если фондовый опцион не проведен как издержки, то корпорация не получит этого вычета из базы налогообложения. Когда менеджер кладет в свой карман опцион, он должен платить налог на прибыль от переоценки капитала, начисленный на базе разницы между ценой купли и ценой продажи акций — при этом корпорация не получает права на вычет из базы налогообложения. Налоги корпорации и ее работников вместе взятые будут при такой схеме выше; но преимущество от искажения информации, выгодное главным исполнительным директорам, будет более чем компенсирующим^{58}.

Я имел случай беседовать с группой начальников отделов заработной платы ряда крупнейших предприятий страны и использовал эту возможность, чтобы прямо спросить их, почему они построили схемы заработной платы своих компаний таким образом, при котором они платят больше налогов, чем следует, и, кроме того, вводят в заблуждение инвесторов относительно размеров вознаграждения менеджмента. Их ответы указывали на то, что большинство из них не учитывало в полной мере последствий их схемы с точки зрения налогообложения. Но даже после того, как они поняли суть дела, они не были склонны изменить существующую практику. Поскольку их обязательство заключалось в максимизации стоимости акционерного капитала, и при том кратковременной, они должны были играть на отсутствии у рынка информации об истинных издержках фондовых опционов для компаний, эмитирующих эти опционы.

В менее вежливом обществе мы можем откровенно называть фондовые опционы корпоративной кражей — менеджмент обворовывал ничего не подозревающих акционеров. Однако, если курсы возрастают с 10 долларов до 20, а потом и до 30 долларов, мало кто из акционеров заметит эту кражу. Они будут чувствовать себя победителями. Все предстанет, как игра, в которой нет проигравших. Но на самом деле они, конечно, проигрывают. Акции идут по 30 долларов вместо 40 или по 20 вместо 30 долларов. Такая схема воровства позволяла большинству менеджеров оставаться безнаказанными.

Я использую жесткие выражения, говоря «кража» при описании одной из практических технологий, которая давала возможность корпоративному менеджменту изымать у акционеров то, что тем принадлежало по праву. Кража есть изъятие у кого-нибудь без его согласия. Именно это и происходило. Жертвы находились в таком положении, что никоим образом не могли давать свое согласие, поскольку в своем большинстве даже не понимали, что у них что-то отбирают. Предполагалось, конечно, что акционеры являются лицами, в пользу которых эта практика осуществляется. Технология опционов как форма вознаграждения служащих выросла из движения акционеров за «повышение стоимости своих портфелей», развернувшегося в 1980-е годы[60]. Утверждалось, что опционы содействуют совпадению интересов менеджмента и акционеров. Это был очень соблазнительный аргумент, однако таивший в глубине серьезный изъян.

Во время подъема большая часть приращения стоимости акций никак не связана с улучшением менеджмента. В период девяностых годов курсы почти всех акций лезли вверх — зачастую достигая очень высоких значений. При таких обстоятельствах существует единственный способ вознаграждения за подлинную результативность: достижения менеджера должны быть положены на кривую, и причем бонусы следует выплачивать тем, у кого результаты выше средних (по данной отрасли, может быть). Лишь немногие фирмы ввели у себя такие схемы вознаграждения за относительную результативность, очень немногие. Короче говоря, с точки зрения экономической теории, оставив в стороне налоговые соображения, фондовые опционы не должны быть частью хорошо ориентированной схемы вознаграждения. И это потому, что хорошая схема максимизирует стимулирование, одновременно накладывая ограничения на риск. Но фондовые опционы, напротив, предполагали риск без стимулирующего эффекта, привязывая вознаграждение менеджмента главным образом к исходам азартной игры в казино фондовой биржи.