Первая волна мирового финансового кризиса - [58]

Либерализация

В период Второй мировой войны деятельность финансовой отрасли — банков и рынков — жестко регулировалась. По­сле войны ограничения постепенно смягчались (сначала медленно, затем быстрее), и к 1980-м годам рынки стали ми­нимально регулируемыми. Финансовые рынки не склонны двигаться к равновесию, поэтому их либерализация приве­ла к периодическому возникновению кризисов. Большин­ство кризисов возникало в менее развитых странах, однако некоторые из них ставили под угрозу стабильность мировой финансовой системы, в особенности международный дол­говой кризис 1980-х годов и кризис развивающихся рынков 1997-1998 годов. В этих случаях финансовые органы были бы не против изменить правила с целью спасения системы, но требования рыночной дисциплины продолжали приме­няться к менее развитым странам.

Подобная асимметрия вкупе с асимметричным стиму­лированием к развитию кредитования в развитых странах привела к перетаскиванию сбережений всего мира с пери­ферии в центр и позволила Соединенным Штатам создать постоянный текущий платежный дефицит. Начиная с прав­ления Рейгана США имеют огромный платежный дефицит. Парадоксально, но дефицит бюджета позволил финансиро­вать платежный дефицит: страны с положительным балан­сом инвестировали избыточные денежные резервы в госу­дарственные и правительственные облигации Соединенных Штатов. Эта ситуация была несколько извращенной, потому что приток капитала из менее развитых стран в США, а так­же дефицит платежного баланса и бюджета служили основ­ными источниками кредитной экспансии. Другой источник финансирования сформировался за счет новых финансовых инструментов и использования заемных средств банками и некоторыми их клиентами, прежде всего хеджевыми фон­дами и фондами прямых инвестиций. И наконец, круп­ным источником кредитной экспансии выступала Япония: вследствие лопнувшего пузыря в области недвижимости она снизила процентные ставки практически до нуля и собира­лась удерживать этот показатель на протяжении неопреде­ленного времени. Это привело к росту так называемого carry trade, когда иностранные организации брали займы в иенах, а граждане Японии использовали свои сбережения (а ино­гда и заемные средства) для инвестирования в иностранные валюты с высокой доходностью.

Подобный дисбаланс мог развиваться бесконечно долго, ведь количество участников, желавших, с одной стороны, взять деньги в долг, а с другой — их одолжить, соответство­вало друг другу. Существовала некая симбиотическая связь между США, готовыми потребить больше, чем произведено в самой стране, и Китаем вкупе с другими азиатскими экс­портерами, готовыми произвести больше, чем в состоянии самостоятельно потребить. Соединенные Штаты увеличи­вали внешний долг, Китай и другие страны наращивали ва­лютные резервы. В США была низкая норма сбережений, в других странах — высокая. Подобная симбиотическая связь существовала между банками и их клиентами, в особенно­сти хеджевыми фондами и фондами частных инвестиций, а также между организациями, выдававшими ипотечные кредиты, и их получателями.

Ситуация становилась более шаткой по мере развития пу­зыря на жилищном рынке США и появления финансовых инноваций, основанных на ложной парадигме. Синтети­ческие финансовые инструменты, расчеты риска и модели проприетарной торговли выстраивались на теории, со­гласно которой рынки стремятся к равновесию, а отклоне­ния носят случайный характер. В качестве начальной точки они использовали прошлый опыт, допускали возможность отклонений и возникновения новых трендов, однако от­казывались признавать, что ситуация во многом опреде­ляется их собственными действиями. Американские семьинаходились под большим влиянием роста цен на жилье в десятки раз. Уровень сбережений опустился ниже нуля, и домохозяйства пытались извлечь дополнительную вы­году путем рефинансирования ипотечных кредитов по все возрастающим ставкам. В 2006 году уровень капитала, по­лученного домохозяйствами за счет закладных, составил почти триллион долларов. Эта сумма составляла примерно 8% ВВП и превышала размер дефицита торгового баланса. Когда цены на жилье перестали повышаться, тренды также приостановили свое действие и в конечном счете изменили свое направление. Американцы обнаружили, что размер их долгов оказался чрезвычайно высоким. Очевидно, что это должно было привести к падению потребления. Схема в целом соответствует классической модели подъема-спада, но, кроме того, такая ситуация заставила участников начать отказываться от долларов, а также усилила дисбаланс, вы­званный новыми инновационными инструментами, введен­ными в финансовую систему. Вот таким образом и связаны между собой пузырь на жилищном рынке и сверхпузырь.

Для того чтобы разобраться, что же случилось, важно понимать основное различие между нынешним кризисом и другими периодическими кризисами, пронизывающими финансовую историю с 1980-х годов. Прежние кризисы вы­ступали в качестве успешных тестов, усиливавших как го­сподствующий тренд, так и превалировавшее на рынке не­правильное понимание долгосрочного сверхпузыря. Роль нынешнего кризиса другая: он свидетельствует о повороте в судьбе не только пузыря на жилищном рынке, но и сверх­пузыря. Те, кто продолжал настаивать на том, что кризис субстандартных кредитов являлся несистемным феноме­ном, попросту не понимали сути ситуации. Кризис на этом рынке был лишь спусковым крючком, инициировавшим сдувание сверхпузыря.