Маленькая книжка, которая принесет вам состояние - [47]

Скажите «да» доходности

Если мы перевернем соотношение цены и прибыли с ног на голову и разделим прибыль на цену, то получим величину доходности акций, точнее ту ее разновидность, которая называется «доходность по прибыли». Например, если акции имеют коэффициент Ц/П 20 (20/1), то их доходность по прибыли составляет 5 процентов (1/20), а акции с коэффициентом Ц/П 15 (15/1), будут иметь доходность по прибыли 6,7 % (1/15). Поскольку на середину 2007 года годовая доходность 10-летних казначейских облигаций составляла 4,5 %, приведенные нами примеры доходности акций делают их более привлекательным объектом капиталовложений по сравнению с облигациями. Конечно, то, что мы получим по акциям ожидаемую доходность, никто гарантировать не может, в то время как доход по облигациям гарантируется дядей Сэмом, которому вполне можно доверять. Однако этот дополнительный риск уравновешивается таким позитивом: прибыли компаний со временем обычно растут, а доход по облигациям жестко фиксирован. Всякая палка о двух концах.

Несколько усовершенствованной разновидностью доходности акций как измерительного инструмента является так называемая доходность по денежному потоку. Она показывает, сколько денег вы получали бы каждый год, если бы купили компанию целиком, расплатились по всем ее долгам и оставляли себе весь свободный денежный поток. Если вернуться к нашей аналогии с доходным домом, о которой шла речь в предыдущей главе, доходность по денежному потоку — это чистый доход наличными, который вы получали бы (после вычета всех эксплуатационных расходов) в процентах от цены покупки, если бы стали собственником этого дома. Иными словами, доходность по денежному потоку — это величина свободного денежного потока, генерируемого компанией, относительно той суммы, которую пришлось бы заплатить прежним владельцам фирмы и всем ее кредиторам.

Эта мерка лучше доходности по прибыли, потому что опирается на свободный денежный поток, а не на прибыль, и включает долги компании в структуру ее капитала. Чтобы вычислить доходность по денежному потоку нужно сначала определить величину свободного денежного потока (денежный поток от всех операций за вычетом капитальных затрат) и добавить к ней величину чистых процентных расходов (процентные расходы минус процентные доходы). Это будет числитель, верхняя часть дроби. Нижняя часть — это стоимость предприятия, то есть рыночная капитализация компании (собственный капитал) плюс долгосрочные обязательства минус наличные средства, имеющиеся на счетах компании. Теперь делите одно на другое, и вот вам доходность по денежному потоку.

В качестве примера давайте бросим взгляд на «Covidien Ltd.», огромную компанию, работающую в сфере здравоохранения. Раньше она была частью «Tyco International», а затем выделилась в отдельную фирму. В 2007 году ее свободный денежный поток составил около 2 миллиардов долларов, и примерно 300 миллионов было выплачено ею как проценты по долгам. Таким образом, сумма этих двух цифр, 2,3 миллиарда, составляет числитель дроби. Рыночная капитализация «Covidien» равняется 20 миллиардам долларов, а долгосрочные обязательства составляют 4,6 миллиарда. Сложив эти цифры и вычтя 700 миллионов долларов кассовой наличности на балансе компании, мы получим «стоимость» «Covidien» в размере 23,9 миллиарда долларов. Разделив 2,3 миллиарда на 23,9 миллиарда, получаем доходность по денежному потоку в размере 9,6 %, что очень даже неплохо, учитывая, что со временем приток наличности обещает только расти, поскольку «Covidien» работает на медицинских рынках разных стран с очень солидными клиентами.

Итак, теперь у вас есть все необходимые инструменты оценки и некоторое представление о том, в каких случаях удобнее применять те или иные из них. Но остается вопрос, как их применять, определяя, дешевле или дороже продается компания относительно ее действительной стоимости.

Короткий ответ: «очень осторожно». Развернутый ответ: чтобы научиться с уверенностью выявлять недооцененные рынком компании, нужна практика и опыт. Придется сделать большое количество проб и ошибок, прежде чем вы овладеете этими инструментами, но, думаю, следующие рекомендации помогут вам быстрее стать мастерами в этом искусстве и повысят шансы на успех в мире инвестиций по сравнению с большинством инвесторов.

1. Всегда помните о четырех факторах оценки: риск, рентабельность капитала, конкурентное преимущество и рост. При прочих равных условиях за более рискованные акции следует платить меньше, а за компании с более высокой рентабельностью капитала, сильным конкурентным преимуществом и лучшими перспективами роста — больше.

Имейте в виду, что эти факторы усиливают друг друга. Компания, имеющая потенциал долговременного роста, не требующая больших капиталовложений, работающая в условиях умеренной конкуренции и не связанная с повышенным риском, потенциально стоит гораздо больше по сравнению с фирмой, обладающей схожими перспективами роста, но меньшей рентабельностью капитала и сомнительной конкурентоспособностью. Инвесторы, слепо ориентирующиеся на популярное соотношение коэффициента Ц/П и темпов роста, часто упускают из виду этот важнейший момент, поскольку забывают, что рост при высокой рентабельности капитала ценнее роста при его низкой рентабельности.