Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий - [5]

1.5. Особенность стоимостной финансовой аналитической модели

Наибольшее признание с 80-х годов ХХ века получила стоимостная модель финансового анализа. Эта модель имеет несколько важных преимуществ:

• ориентируется на интересы владельцев капитала (прежде всего – собственников, а при более расширенном рассмотрении – финансовых и нефинансовых инвесторов);

• учитывает долгосрочность и сценарность развития, влияние внешней среды на положение компании;

• включает в оценку инвестиционные риски.

Рассмотрим подробнее характеристики стоимостной модели.

1. Акцент делается на интересах владельцев капитала, их благосостоянии. Отметим два направления стоимостного анализа. Традиционная трактовка стоимостного анализа и управления стоимостью рассматривает в качестве основных заинтересованных лиц собственников финансового капитала компании (акционеров, владельцев долей собственного капитала), подчеркивая их «первенство среди равных». Действительно, именно они часто являются инициаторами бизнеса, финансируют развитие и претендуют на остаточный доход по компании, а следовательно, берут на себя все операционные и финансовые риски. Сложнее обстоит дело в ситуации инновационного создания компании, венчурного финансирования, когда инициатор-предприниматель не вносит финансовый капитал, но его лидерские качества и идеи являются, по сути, самыми главными стратегическими ресурсами для конкурентной борьбы. Более того, для компаний, которые первоначально создавались исключительно на финансовом капитале (когда конкурентное преимущество достигалось через инвестиции в новое оборудование, выгодные участки земли и т. п.), функционирование в рыночной среде обусловливает необходимость поиска новых стратегических ресурсов. Такими ресурсами часто становятся налаженные связи с поставщиками и потребителями, инновации в товарах, бизнес-процессах. Это означает, что у компании появляется еще один вид капитала – интеллектуальный, а значит, интересы его носителей тоже должны быть приняты во внимание. В финансовой аналитике принято различать акционерную и стейкхолдерскую модели анализа. Стейкхолдерская модель (stakeholders model) – модель, учитывающая интересы как финансовых, так и нефинансовых владельцев капитала компании. Чем более значимы в основном капитале компании элементы интеллектуального капитала, тем больше следует аналитику обращаться к рекомендациям стейкхолдерской модели.

2. Затраты и выгоды принимаемых управленческих решений сопоставляются на длительном временном промежутке, так как интересы владельцев финансового и интеллектуального капитала, как правило, долгосрочны, и существуют владельцы собственного капитала, ориентированные на длительное участие в работе компании.

3. Признаются затраты финансового капитала (собственного и заемного) и специфических требований (подразумеваемых обязательств) владельцев интеллектуального капитала. Если затраты по заемному капиталу и по ряду элементов интеллектуального капитала диагностируются и встраиваются в анализ, то затраты по собственному капиталу имеют вид неявных издержек и не распознаются в рамках бухгалтерской модели.

4. Инвестиционный риск владельцев капитала увязывается с требуемой доходностью инвестирования и с величиной затрат на капитал (cost of capital) компании. Величина затрат на капитал выступает как барьерная (пороговая) ставка доходности по вновь привлекаемому капиталу компании (hurdle rate). Это ставка, которая является своеобразным «входным билетом» на рынок в трактовке стоимостной модели.

Принципиальное отличие стоимостной модели анализа принимаемых решений от бухгалтерской – учет управленческой гибкости. Так как и стоимостной, и бухгалтерский подходы дают оценку достигнутого и перспектив развития компании в денежном выражении (в денежной форме оцениваются используемые средства-активы, полученные результаты-прибыль и фактически доступные потоки денежных средств), то первое отличие возникает в подходе к деньгам, в отражении гибкости их использования. Вторичные отличия связаны с выбором критериев оценки (критериев успеха), построением мотивационных механизмов для менеджеров.

Управленческая гибкость денежных потоков выражается в необходимости учета в показателе оценки:

• всех рыночных возможностей (потенциальных вложений средств в активы, альтернативных издержек и, соответственно, потенциальных потерь доходов от неиспользуемых возможностей);

• динамики, что выражается в учете возможных изменений (корректировки) стратегии: заморозить проект на некоторый срок, изменить характеристики проекта и т. п., а также в различной ценности денег во времени;

• неопределенности планируемых результатов (причем для разных уровней риска[1] значимость результата разная: чем выше риск, тем выше требования к результату в абсолютном и относительном (процентном) выражении);

• возможности менять решения в зависимости от изменения внешних факторов (то есть возможности подстраиваться к внешнему миру). Превалирует не жесткое следование ранее намеченному плану, а переоценка возможностей и механизмов реагирования, поиск наилучшего решения в данный момент.