Принципы проектного финансирования - [8]

Таким образом, проектное финансирование использует в своих интересах факт, что заимствование дешевле, чем собственный капитал, потому что заимодавцы желают получать более низкий доход (при более низком риске), чем инвесторы в акционерный капитал. Естественно, инвесторам необходимо быть уверенными, что инвестиции в проект не подвергнутся опасности, будучи обремененными долгами, и поэтому должны пройти через упоминаемый ранее процесс «проверки должной добросовестности», чтобы гарантировать благоразумность финансовой структуры. Конечно, аргумент можно повернуть и в обратную сторону и сказать, что если проект имеет высокий финансовый рычаг, то он неотъемлемо имеет более высокий риск, и, таким образом, следует генерировать более высокий доход для инвесторов. Но в проектном финансировании более высокий финансовый рычаг может быть достигнут только там, где уровень риска для проекта ограничен.

Налоговая льгота. Дальнейший фактор, который определяет привлекательность высокого финансового рычага, заключается в том, что проценты на капитал не облагаются налогом, тогда как дивиденды акционеров таких льгот не имеют, что делает заимствование даже дешевле, чем наличие собственного капитала, и, следовательно, повышает привлекательность использования высокого финансового рычага. Таким образом, в примере, приведенном выше, если налоговая ставка составляет 30 %, то прибыль после уплаты налогов в случае с низким финансовым рычагом составляет 60 (85 × 70 %), или доходность собственного капитала после налогообложения в 8,5 %, тогда как в случае с высоким финансовым рычагом она составит 31 (44 × 70 %), или доходность собственного капитала после налогообложения в 15,4 %.

Вполне возможно, что в крупных проектах на начальных стадиях реализации будет высокий уровень налогового вычета, потому что стоимость капитала уменьшается на величину налогов (см. § 11.7.1), поэтому способность обеспечивать дальнейшее уменьшение процентов относительно налогов в то же самое время не может быть значительной.

Внебалансовое финансирование. Если инвестор должен привлечь кредитование и затем вложить его в проект, то это будет четко отражено в бухгалтерском балансе. Структура проектного финансирования может позволить инвестору сохранять заимствование вне бухгалтерского баланса, однако, как правило, только в случае, если это миноритарный акционер проекта, что чаще встречается, если проектом владеют с учреждением совместного предприятия. Сохранение заимствования вне бухгалтерского баланса иногда рассматривается как дополнительная выгода для позиционирования компании на финансовых рынках, но акционерам компании и заимодавцам следует учитывать риски, связанные с любым видом внебалансовой деятельности, которые в общем случае отображаются в примечаниях при опубликовании бухгалтерской отчетности, даже если они не упоминаются в статьях бухгалтерского баланса, поэтому, хотя совместные предприятия часто привлекают проектное финансирование по другим причинам (рассмотрим их далее), не стоит его использовать только для того, чтобы сохранять заимствование вне бухгалтерских балансов инвесторов.

Кредитование мощностей. Проектное финансирование увеличивает уровень заимствования, который может быть прокредитован под проект: финансирование без регресса, привлекаемое проектной компанией, как правило, не рассчитывается под корпоративную кредитную линию (следовательно, в этом отношении оно может быть внебалансовым). Таким образом, оно может увеличить итоговую мощность инвестора, под которую берется заимствование, и, следовательно, способность отвечать за несколько крупных проектов одновременно.

Ограничение риска. Инвестор проекта, привлекая фонды через проектное финансирование, как правило, не гарантирует выплату долга – и, следовательно, риск ограничивается суммой инвестированного акционерного капитала. Кредитный рейтинг компании также маловероятно будет понижен, если риски инвестиций в проект ограничены через структуру проектного финансирования.

Распределение риска / совместное предприятие. Проект также может быть слишком большим, чтобы один инвестор брал ответственность за его реализацию, следовательно, могут быть приглашены другие инвесторы, чтобы разделить риск, и создается совместная проектная компания. Это позволяет распределить риск между инвесторами и ограничивает величину риска для каждого инвестора, который связан с сущностью заимствования без регресса проектной компанией.

По мере реализации проекта может возникнуть необходимость в крупных расходах с достаточно большой степенью риска, что их придется списать. Если проект не будет продвигаться вперед (см. § 3.2), разработчик проекта может также привлечь партнера на стадии развития проекта, чтобы разделить этот риск.

Такой подход также может быть использован для привлечения «ограниченных партнеров» в проект (например, с помощью передачи части акционерного капитала проектной компании покупателю продукции, который при этом обязан подписать долгосрочный контракт на покупку продукции без обязательств вносить какие-либо денежные (наличные) инвестиции, или с инвестициями, ограниченными небольшой частью акционерного капитала).